中文摘要：

IPO三大谜团（短期发行抑价、长期定价偏高、发行热市）自上世纪八十年代以来一直为金融学的研究热点，行为金融学的兴起为其提供了新的方法和手段，但由于时间较短、数据难以获得等原因，IPO问题研究的深度、广度受到了限制，尤其在中国这样一个新兴的资本市场中。本文正是从这些背景出发，结合中国特有的证券市场结构，将行为金融学应用于IPO的研究之中，在一般均衡的框架下，利用来自于深圳证券交易所特有的高频数据，对IPO的定价机制（尤其是高抑价）、量价波动与投资者结构、行为互动的机理进行研究，试图解开导致中国IPO高抑价等谜团的内在原因。研究成果一方面填补国内外IPO相关研究的空白，为行为金融、资产定价提供理论依据，另一方面也可以为我国发行制度改革、完善中国证券市场投资者结构、更好地保护中小投资者利益提供决策支持。

结论摘要：

针对新股发行中和上市中长期存在的“三高”和新股炒作（以下简称炒新）现象。本项目利用行为金融学理论，结合中国特有的证券市场架构，利用来自于深交所特有的数据，将一级市场和二级市场联系起来，从一级市场的定价机制、二级市场的IPO首日高抑价、量价波动与投资者结构、行为互动的机理等角度进行了深入的理论和实证研究，试图解开导致中国 IPO 高抑价等谜团的内在原因，为即将进行的注册制改革、治理“三高”和炒新现象提供理论和实践依据，向学术界提供了新的研究发现和结论，同时也填补了国内外相关研究的空白。主要结论如下 1、从理论和实证两个方面看，中国新股发行中的一、二级市场定价具有“跷跷板效应”。首先课题组在国内是首次构建了一个将IPO一级市场的供求、上市首日二级市场投资者情绪与股价相互作用联系起来的动态演变理论模型，该模型指出一级市场的供给较少（或定价过低）时，二级市场积极买入的投资者就会增多，更容易出现整体乐观的投资态度，反之亦然（即“跷跷板效应”）。其次，从实证角度看，2009年6月市场化改革之前发行定价偏低，发行市盈率远低于行业平均市盈率，使得首日涨幅畸高；第二轮的市场化改革放开了定价环节的窗口指导，出现了高发行市盈率现象，但首日涨幅显著降低。 2、新股上市首日的参与者主体是个人投资者，中小散户是首日交易中价格波动和成交量的主要贡献方，对那些首日爆炒的股票，个人小户和散户在首日追涨买入的特征最为明显，且不计成本，是导致价格畸高的主要推动者。上市首日交易的投资者是一个相互博弈的群体，其中部分投资者或大户在长期的交易中，学会了通过参与交易并观察这一方式积累了经验并变得理性成熟起来，在首日交易过程中往往能够在价格涨幅较低时买入，与个人小户和散户有着明显的不同。 3、群体性行为是导致炒新甚至首日爆炒现象的重要因素之一。本项目建立的理论模型表明，羊群行为严重时会很容易并快速导致股价暴涨甚至崩盘，实证研究也表明，首日交易中，股票盘子小即供给较少和大盘上涨会增加市场的乐观气氛，日内价格变化中的当前成交量以及委托大买单笔数显著增加都能够起到桥梁的作用，激发群体性行为出现，并导致价格暴涨。上述成果对将一、二级市场联系起来，统筹解决新股发行和上市过程中的“三高”和炒新等问题，无疑具有更大的学术和实践价值，同时我国股市特有的群体性行为治理和2015年出现股市异常恢复、稳定和建设具有重要的指导意义。